Finantssektori arengut iseloomustasid 1997. aasta esimeses kolmes kvartalis äärmiselt kõrged kasvunäitajad (vt joonis 4.1). Finantssektori ning eriti aktsiahindade kiiret kasvu toetasid kohalike investorite liigoptimistlikud ootused turgude edasise arengu suhtes ning väliskapitali intensiivne sissevool. Nimetatud areng muutis Eesti oluliselt sõltuvaks investorite eelistuste muutumisest ning sidus kohalike turgude arengu suundumustega globaalsetel turgudel. Seetõttu avaldas Kagu-Aasiast alguse saanud finantskriis septembris-oktoobris otsest ja määravat mõju varade hinna langusele ning intressitaseme tõusule ka Eestis. Kolmveerandaasta positiivne finantskeskkond soodustas aga finantssektori institutsionaalset laienemist regionaalsel tasandil ning siseriiklikku integratsiooni.
Universaalpangandusega finantssüsteemile omaselt on Eesti pangandus olnud finantssektori kiiremini arenev osa, omades ühtlasi juhtrolli finantssektori integratsiooniprotsessis ja finantsteenuste ning -instrumentide valiku laiendamisel.
1997. aasta novembriks oli Eesti pankade sõltuvus rahvusvaheliste finantsturgude likviidsusest ning usaldusest Eesti majanduse vastu võrreldes aasta algusega tunduvalt suurenenud - mahuliselt olid mitteresidentsed võõrvahendid kasvanud üle kahe korra ja moodustasid novembri lõpuks kolmandiku pankade kohustustest (vt joonis 4.2). Seejuures on alates juunist pankade sõltuvus rahvusvahelistest turgudest kvalitatiivselt võimendunud, kuna on toimunud märkimisväärne nihe kaasatud vahendite tähtaegade lühenemise suunas.
Laenuportfelli ning fikseeritud tulumääraga võlakirjaportfelli aastane kasvutempo ületab endiselt tugevasti nominaalse SKP oma (III kvartalis üle 5 korra; vt joonis 4.3). Arvestades majandusagentide üldise võlakoormuse[1] madalat taset (32% SKP suhtes), ei pruugi nii suur kestev lahknevus olla hetkel veel kriitilise iseloomuga. Siiski viitab kõrge kasvutempo ohule, et varade kvaliteet võib tulevikus halveneda, kuna pankade sisemiste kontrollimehhanismide kohandamine toimub reeglina ajalise nihkega. Samuti tuleb arvestada, et pankade käitumisstrateegiat on oluliselt mõjutanud tugevnev turukonkurents.
Novembri lõpus moodustasid kroonides nomineeritud laenud 44% kogu laenuportfellist. Alates 1997. aasta algusest üle kolme korra kasvanud ning üle poole laenuportfellist moodustavatest välisvaluutalaenudest on suur osa suunatud mitte-ekspordisektorisse (vt joonis 4.4). Samas näitab välisvaluutalaenude struktuur (DEM 85%, USD 13%), et senise rahapoliitika jätkumisel ei ohusta kursirisk laenuvõtjate maksevõimet. Seega on Eesti pangad reeglina kasutanud valuutariski lõpplaenajale edasikandmise poliitikat, mistõttu finantsvahendajate intressiarbitraaž Saksa markades sisselaenamise ning kroonides edasilaenamise vahel ei ole levinud.
1996. ning 1997. aasta esimese kolme kvartali tulukuse näitajaid võrreldes võib väita, et pankade jätkuvalt kõrge kasumlikkus ning sellest tulenev ligi kolmveerandi võrra suurem omakapitali tulukus johtus põhiliselt süsteemi kvantitatiivsest arengust. Omakapitali tulukuse järsk kasv tulenes peamiselt administratiivkulude osatähtsuse vähenemisest puhastulukuses ning mittekonventsionaalsest pangandustegevusest saadud tulude kasvust. Konventsionaalsest tegevusest mõjutasid nimetatud näitaja tõusu eelkõige laenude osatähtsuse kasv ja väljaantud võlakirjade intressi alanemine.
Neljanda kvartali esimese kahe kuu tulemused lubavad eeldada tugevat tagasilangust mitteintressitulukuse osas eelkõige tulude vähenemise tõttu, mis viib ühtlasi alla varade tootlikkuse ning tõenäoliselt ka puhastulukuse. Eeldatavalt langevad keskmised tulukusnäitajad IV kvartalis üsna järsult, jäädes aastaarvestuses siiski küllalt kõrgele tasemele.
Krediidiriski aspektist oli olukord kasvava majanduse tingimustes ekspansiivset poliitikat teostavale pangandussektorile 1997. aastal küllaltki iseloomulik. Varade laekumise paranemist ja potentsiaalse krediidiriski katte vähenemist kinnitavad viivislaenude ning ebatõenäoliselt laekuvateks hinnatud nõuete osatähtsuse alanemine, samuti kapitali adekvaatsuse ning laenukahjumite reservi ja laenude suhte vähenemine (vt joonis 4.5). Aktivate krediidiriski suurendas suhteliselt kõikuvamate hindadega laenutagatiste (väärtpaberid, hüpoteek, ehitised) osatähtsuse kasv laenuportfellis aasta alguse 36%lt novembri 52%ni. Samas on pangad kasutanud nii kinnisvara- kui ka väärtpaberilaenude puhul suhteliselt konservatiivset lähenemist, nõudes, et tagatise väärtus ületaks vähemalt 1,5kordselt kogunõuet.
Pankade keskmised likviidsuspositsioonid nõrgenesid pidevalt kogu aasta vältel. Varade ja ressursside tähtaegade mittevastavust iseloomustavad negatiivsed positsioonid kumuleerusid tugevalt alates juunist ning alles novembrist võis täheldada selle tendentsi mõningast peatumist (vt joonis 4.6). Selline areng peegeldab otseselt nõuete tähtaegade pikenemist (seda eriti laenude puhul) ning teisalt pankade kindlat veendumust, et keskmise ja pika tähtajaga väliskapitali sissevool jätkub.
1997. aasta arengute taustal pangandussüsteemi valuutariski kaetus mõningal määral kahanes. Keskmises arvestuses on omavahendite 2% taset ületava välisvaluuta avatud netopositsiooni katteks vajalik kapitalinõue kasvanud üle 4 korra.
Ka intressiriski pikk positsioon[2] on viimastel kuudel kasvanud, mis peaks tõusva intressitaseme tõttu lähitulevikus veelgi vähendama pankade tulukuse näitajaid.
1998. a esimesel poolel on pankade kvantitatiivne areng aeglasem kui aasta tagasi ning varasemast tugevamalt mõjutatud väliskeskkonna hinnangust arenguriikide majanduse perspektiividele. Samas süveneb panganduse ja reaalmajanduse vastastikune sõltuvus. Aeglasema kasvu tõttu muutuvad pankade tulukusnäitajad enam sõltuvaks varade kvaliteedist, mis ebakindlas turusituatsioonis võib kiiresti muutuda. Kogu aasta väljavaade sõltub sellest, milliseks on kevad-suveks kujunenud hoiakud globaalsetel finantsturgudel.
Viimase kolme aasta jooksul on väärtpaberiturg läbinud olulise arengu, mille tulemusel on tunduvalt kasvanud selle roll finantsvahenduses. Erinevalt enamikust muudest üleminekuriikidest on Eestis väärtpaberiturg peamiselt aktsia-, mitte võlakirjaturg (vt joonis 4.7). Väljakujunenud turu struktuur (vt tabel 4.1) peegeldab ühelt poolt Eesti raha- ja fiskaalpoliitilisi valikuid, kuid teisalt ka turuosaliste soovi arendada dereguleeritud keskkonnas enim instrumente, mis on kasulikud nende endi arengule.
1997. aastal toimusid võlakirjaturul olulised struktuursed muutused. 1996. aastal domineerinud välispankade võlapaberid ja kapitalituru instrumentideks mitte mõeldud ühekordsed valitsuse võlakirjad[3] on asendunud peamiselt korporatiivsete võlakirjadega (vt joonis 4.8). Varasemate aastatega võrreldes on oluliselt vähenenud ka kohalike omavalitsuste võlakirjade osatähtsus.
Kuigi võlakirjaturu areng on olnud aktsiaturuga võrreldes mahuliselt tagasihoidlikum, on praeguseks tegemist turukõlblike ettevõtete finantseerimiseks olulise kanaliga ning alternatiiviga pangafinantseerimisele. Ettevõtete võlakirjade puhul on enamlevinud tähtaeg 2-6 kuud, mille saabumisel refinantseeritakse senine kohustus uue emissiooniga. Rahaturu kõrge likviidsuse perioodil jättis atraktiivne finantseerimisskeem aga emitendid avatuks tururiskidele (eelkõige intressi-, aga ka likviidsusrisk), mille katmiseks finantsinstrumendid kohalikul turul puudusid.
Lühikese tähtajaga võlakirjade intressitase on järginud põhiliselt 3kuulist TALIBORi. Pikaajaliste võlakirjade keskmine intress langeb kokku enam kui 5aastase tähtajaga laenude intressidega. Üldjuhul on ka pikaajalised võlakirjad odavamad kui sama tähtajaga pangalaenud. 1997. aasta lõpu likviidsusprobleemide taustal on võlakirjade intressid tõusnud koos lühiajaliste intressidega. See ei ole siiski oluliselt vähendanud võlakirjade tähtsust ettevõtete finantseerimisallikana.
Toimunud muutustele vaatamata on võlakirjaturg endiselt õhuke ning peamiselt[4] lühiajaline. See, et võlakirjade järelturg sisuliselt puudub, tuleneb otseselt asjaolust, et valdavalt on tegu kinniste emissioonidega.
Tallinna Väärtpaberibörsi edukas käivitumine 1996. aastal koos välisinvestorite huvitatuse ja märkimisväärsete investeeringutega on muutnud aktsiaturu väärtpaberituru keskseks osaks. Börsi arengule Eestis mõjus positiivselt ka 1996. aastat ja 1997. a esimest poolt iseloomustanud aktsiahindade kasv enamikul rahvusvahelistel turgudel ning Eestile antud positiivsed riigireitingud, samuti Euroopa Komisjoni ettepanek kaasata Eesti esimestena liitumisläbirääkimisi alustavate riikide ringi. Laiemas plaanis mõjus börsi arengule soodsalt rahvusvaheliste kapitaliturgude positiivne suhtumine siirdemajandustesse ning madalast intressitasemest toetatud kapitali sissevool 1997. a I poolaastal (vt taustinfo lk 53-54). Oma osa turu kiireks arenguks nii mahu kui ka hinna mõttes andis ka investorite liigne optimism ja languskogemuse puudumine.
Eesti Väärtpaberite Keskdepositooriumis registreeritud tehingute seas on oluline osa börsikäibel (60%), kus 95% tehinguid on seotud aktsiatega (vt joonis 4.9). Börsiväline aktsiaturu käive on endiselt väike ja sõltub reeglina uutest aktsiaemissioonidest, mida paljud ettevõtted on korraldanud enne börsil noteerimist. Aktsiaturgu iseloomustab panganduskesksus: börsi põhinimekirjas noteeritud viie suurema panga aktsiad domineerivad jätkuvalt järelturu käibes ning moodustavad suurema osa aktsiaturu kapitalisatsioonist (vt joonis 4.10).
Järsk hinnatõus, mis sai alguse 1996. aasta detsembris, tulenes nii välis- kui ka kohalike investorite[5] aktiivsuse kasvust. Aktsiahindade kasvu mõjutanud teguriks tuleb pidada ka pankade käitumist. Tulu väärtpaberitehinguist muutus mitmelegi pangale oluliseks sissetulekuallikaks. See omakorda suurendas pankade kasumeid ja seeläbi nende hinnangulist turuväärtust. Samuti kasutasid kohalikud investorid jätkuvalt tõusva turu tingimustes aktsiapositsioonide suurendamiseks sageli pankade pakutavat finantsvõimendust. 1997. aasta esimese 8 kuuga tõusid aktsiate hinnad keskmiselt kolm korda (vt joonis 4.11). Peamiselt hinnatõusust johtuvalt moodustas Eesti Väärtpaberite Keskdepositooriumis registreeritud aktsiate kapitalisatsioon augustis 29 miljardit krooni e 47% 1997. aasta prognoositava SKP suhtes.
Aktsiahindade käitumine Eestis 1997. aastal sarnaneb paljuski 1994. aasta arengutele Kesk-Euroopa siirdemajandusriikides ning hiljutistele sündmustele Kagu-Aasias, kus varade hinna kiirele kasvule järgnes järsk langus. Ka Eestis hälbisid börsiettevõtete aktsiate hinnad oluliselt fundamentaalnäitajatele ja tegevuskeskkonnale vastavast tasemest, mistõttu septembris alanud aktsiahindade korrektsioon oli vältimatu[6]. Tulenevalt eelkirjeldatud tihedatest sidemetest pankade ja väärtpaberituru vahel, puudutas aktsiahindade kiirele kasvule järgnenud järsk langus ennekõike pankade aktsiaid. Aktsiahindade langusega ei kaasnenud samas välisresidentide osatähtsuse olulist vähenemist.
Langust kiirendavaks teguriks oli ülemaailmne aktsiahindade langus ning sellega kaasnenud vapustused rahvusvahelistel finantsturgudel, mis oluliselt piiras ressursside juurdevoolu Eesti väärtpaberiturule. Krediidituru olukorra pingestumisel lõpetasid mitmed pangad repo-laenude väljastamise ning alustasid aktsiahindade langemisel repo-laenude sundlikvideerimist. Nii aitas finantsvõimendus kaasa turu langusele samamoodi, nagu oli suvel kaasa aidanud tõusulegi.
Kõigele vaatamata tuleb väärtpaberituru arengu mõju reaalmajandusele lugeda siiski tagasihoidlikuks. Aktsiaturgu kui alternatiivset vahendite kaasamise võimalust on seni kasutanud suhteliselt vähesed ettevõtted. Samuti on aktsiahindade langusest olulist kahju saanud investorite arv väike, sest börsil noteeritud ettevõtteid iseloomustavad üldjuhul kontsentreeritud omandisuhted ning finantsinvestorite suhteliselt suur osatähtsus. Samuti on Eestis endiselt väike eraisikutest investorite osatähtsus aktsiaturu kapitalisatsioonis.
Sarnaselt pangandusega mõjutavad ka väärtpaberituru arengut 1998. a kõige enam väliskeskkonna suundumused. Kui intressitase püsib praegusel tasemel, siis ei ole vähemalt I poolaastal oodata võlakirjaturu mahu kasvu. Kuna aktsiaturg sõltub otseselt olukorrast kohalikul ja rahvusvahelisel krediiditurul ja ka rahvusvahelisel aktsiaturul, siis saab võimalikust kasvust rääkida alles pärast usalduse taastumist. Suure tõenäosusega iseloomustab aktsiahindu ka I poolaastal suur kõikuvus.
Sarnaselt finantssektori teiste osadega iseloomustasid ka mittepanganduslikku finantsvahendust 1997. aastal kõrged kasvunäitajad. Väga kiire kasvu taga võib laiemas plaanis näha eelkõige väliskeskkonna tugevat usku Eesti finantssektori arengupotentsiaali, aga ka liisingu, kindlustuse ning investeerimisfondide turusegmentide madalamat arengustaadiumi võrreldes pangandusega. Siinkohal ei saa alahinnata ka suhteliselt väiksema regulatiivse koormuse tähtsust ning rahapoliitiliste kitsenduste vältimisega kaasnevat kuluefektiivsust grupi tasandil.
Mittepanganduslikest finantsvahendajatest on kiireima kvantitatiivse arengu läbinud liisingühingud. 1997. a esimese 11 kuuga kasvasid nende koondvarad 2,5 miljardilt kroonilt 7,3 miljardi kroonini, moodustades ligikaudu 12% 1997. a prognoositava SKP suhtes. Liisinglepingute struktuuris on jätkuvalt suurim tähtsus kapitalirendil (vt joonis 4.12), mille osatähtsus on püsinud 60% ümber. Investeerimiskaupade, sealhulgas eriti kommertssõidukite suur osatähtsus liisinguportfelli struktuuris (üle 50%) viitab sellele, et nimetatud finantseerimisviisi korral on tagatisrisk väiksem kui klassikalise pangalaenu puhul[7].
Liisingühingute kvalitatiivse arenguna tuleb kindlasti märkida nendepoolset otsest vahendite kaasamist kohalikult ning rahvusvaheliselt kapitaliturult, mis mõnevõrra vähendas nende finantsilist sõltuvust emapankadest. Sellist grupisisest kohustuste struktureerimist mõjutasid ka muutused rahapoliitilises raamistikus, eelkõige kohustusliku reservi baasi laiendamine Eesti pankade lühikesele netopositsioonile välispankade suhtes[8]. Finantssektori sisemisest integratsioonist annab tunnistust see, et pankade kontrollitavate liisingühingute turuosa on jätkuvalt suurem kui 90%. Samuti on liisingühingud olnud teerajajad pankade institutsionaalsel laienemisel Balti regioonis.
Investeerimisfondide arengus tähistas 1997. a märkimisväärset etappi, mis on seotud muutustega väärtpaberiturul ning nende tegevuse laienemisega üle riigipiiri. Investeerimisfondide turgu iseloomustavaks jooneks on pankadele kuuluvate haldavate ettevõtete domineerimine. Viimaste hallata olevate investeerimisfondide kogumaht moodustas novembri lõpus 92%, mis on iseloomulik Eestis kehtivale universaalpanganduse mudelile.
Praeguseks domineerivad Eesti väärtpaberiturul avatud investeerimisfondid ning kinniste fondide osatähtsus on jätkuvalt vähenenud. Suletud fondid on tulenevalt EVPde vähesest kasutamisest ettevõtete erastamisel väheolulised ning Kesk-Euroopas levinud voucheritel põhinevaid erastamisfonde ei ole Eestis kunagi eksisteerinud.
Kapitalikasvule orienteeritud avatud investeerimisfondide aktivad koosnevad kohalikest, teiste Balti riikide või Venemaa aktsiatest, mistõttu nende senine areng ja tootluse muutus on suuresti sõltunud nimetatud aktsiaturgude käitumisest. Avatud investeerimisfondidest on kiireima arengu läbinud rahaturufondid (vt joonis 4.13), mis tuginevad repo-laenudele ja kohalikele lühiajalistele võlakirjadele.
Eesti kindlustusturul domineerib kindlustusliikide lõikes jätkuvalt kahjukindlustus (vt joonis 4.14), millest omakorda olulise osa annab kohustuslik liikluskindlustus. Kindlustuse väike osatähtsus finantsvahenduses (kogutud preemiate suhe SKPsse on alla 2%) tuleneb eelkõige kogumispõhimõttel baseeruva elukindlustuse vähesest arengust.
Muude finantsvahendajate (eriti liisingühingute) kasvunäitajad langevad 1998. aastal oluliselt. Finantsvahendajate sõltuvus pangandusest suureneb taas. Erandiks on kindlustus, mis sõltub vähem väliskeskkonna arengust ning võib uues turusituatsioonis osutuda ühtlasi investeerimisalternatiiviks. Arvestades ka käivituvat pensionireformi, võib eeldada, et 1998. aastal kindlustuse osatähtsus finantsvahenduses mõnevõrra suureneb.
[1] Pankade laenud ettevõtetele ja eraisikutele, Eesti Väärtpaberite Keskdepositooriumis registreeritud residentsete ettevõtete võlakirjad, liisingühingute liisinguportfellid.
[2] Varade keskmine tähtaeg ületab kohustuste keskmisi tähtaegu.
[3] Valitsuse seni ainsad võlakirjaemissioonid on seotud 1992.-1993. aasta pangakriisi lahendamisega ning kaitsekulutuste finantseerimisega 1994. aastal.
[4] Novembri seisuga oli 1997. aastal emiteeritud võlakirjade kumulatiivne maht üle 4,5 miljardi krooni, millest kuni 6kuulise tähtajaga emissioonid moodustasid ligikaudu
kolmveerandi. Tegemist oli põhiliselt kohalike ettevõtete kuni
3kuuliste võlakirjadega, mille maht kasvas aastaga 2,5 korda.
[5] 1997. aasta II kvartalis kasvas kohalike eraisikute osatähtsus 9%lt 12%le, põhiliselt kohalike ettevõtete arvel.
[6] Kui 1997. aasta alguses oli börsil noteeritud aktsiate hinna ja tulukuse suhe üleminekumaades vahemikus 7-11, siis Eestis oli vastav näitaja augusti lõpus pangaaktsiate keskmisena 17, mida mitmed välisinvestorid pidasid liiga
kõrgeks tasemeks.
[7] Transpordi, laomajanduse ja side osatähtsus liisinguportfellis moodustas 1997 a I poolaastal 27%, kusjuures sama majandussektori osatähtsus pankade laenuportfellis oli III
kvartali seisuga vaid 4%.
[8] Liisingühingutepoolne laenamine emapanga garantiiga ei anna siiski kapitaliefekti, kuna kõik nõuded finantseerimisasutustele omavad 100% riskikaalu.